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私たちは「SpaceX」のIPOが過大評価されていると考えています

2026年6月9日原文(morningstar.com)

概要

  • Morningstar はSpaceX株式公開（IPO）に対し慎重な評価を実施
  • 公正価値を 1株63ドル と算出し、IPO価格の53%割引
  • 3つのシナリオを 確率加重 して評価
  • 楽観的シナリオでも実現可能性は 7% と低い見積もり
  • 大規模な将来プロジェクトは評価に含まず、オプション価値とみなす

MorningstarがSpaceXのIPOに慎重な理由

  • SpaceX の公正価値を 1株63ドル と算出、IPO想定価格（135ドル）より 53%割安 評価
  • この評価は 数理的根拠 によるもので、過度な懐疑論ではない
  • 会社の将来収益には 幅広い不確実性 が存在するため、3つのシナリオを確率加重
  • Starshipの高頻度再利用 や 宇宙データセンター商用化 など、未解決の技術課題を前提
  • これらの技術実現は 2028年以降 と予想

シナリオ別評価と確率

  • 最も楽観的な「 Moonshot」シナリオでは、SpaceXの企業価値は 1.97兆ドル（1株154ドル）
    • IPO価格より 14%高い が、実現確率は 7%
  • 最終的な公正価値（63ドル）は、3シナリオの 加重平均
  • Moonshot シナリオ：AIインフラの20%を宇宙で実現、年間売上2250億ドル
  • No Go シナリオ：宇宙データセンターが商業的に失敗、地上データセンターのみ展開
  • Minimum Viable Product シナリオ：宇宙データセンターが限定的に成功、AI計算能力の4%を占有、年間売上470億ドル

Morningstarの「買い」評価基準

  • 公正価値 に対し 50%以上割安 で初めて「5つ星」評価
    • 例：IPO価格135ドルの場合、公正価値は 270ドル 必要
  • SpaceXの「不確実性評価」は 非常に高い
  • 長期投資家向けの リスク調整後リターン 重視

公正価値の構成要素

  • IPOで調達する 857億ドル （639億株）は、公正価値に 1株6.50ドル 加算
  • 既存の現金・投資： 1.80ドル/株
  • 負債： 2.30ドル/株 減算
  • 宇宙・通信事業： 40ドル/株 （Starlinkの成長鈍化なら5ドル減）
  • AI事業（3シナリオの加重平均）： 16.50ドル/株
  • 合計： 6.51+1.80-2.30+40.00+16.50=62.51ドル （四捨五入で63ドル）

主要な前提条件

  • 2035年までに Starshipミッション340回/年 （ほぼ毎日打ち上げ）
  • 再利用率85% の実現
  • AI事業はシナリオごとに規模・収益性が異なる

シナリオごとの確率と影響

  • Moonshot ：実現確率7%、公正価値に 7.56ドル 寄与
  • No Go ：実現確率43%、公正価値を 2.67ドル 減少
  • MVP ：実現確率50%、公正価値に 11.75ドル 寄与

月面半導体製造や火星都市計画について

  • SpaceX は多くの野心的プロジェクトを計画
    • 巨額投資や株主希薄化リスク
    • リターンの幅も大きい
  • これらは オプション価値 として評価
    • 実際の予測・評価モデルには含まず
  • 投資家は各プロジェクトの 期待値とプレミアム の判断が必要

オプション価値の解釈

  • 公正価値63ドルに対し、IPO価格135ドルは 72ドル分の「オプションプレミアム」
  • 宇宙AIデータセンターの実現可能性が高いほど、評価額はIPO価格に近づく
  • 追加プロジェクトは「無料のオプション」とも見なせる
  • シナリオ加重をMoonshot77%、MVP23%とすると、評価額はIPO価格に一致

結論

  • SpaceX のIPOは大きな将来性と同時に 非常に高い不確実性 を伴う
  • Morningstar は現時点で 慎重な姿勢 を崩さず、リスク・リターンのバランス重視
  • 投資家は 期待プレミアム をどこまで許容するかが判断の分かれ目

Hackerたちの意見

たとえ1株63ドルでも、私たちは3つのシナリオのうち2つでSpaceXにかなりの期待を寄せている。そこでは、会社が迅速に再利用可能なスターシップロケットを実現し、週に複数回の打ち上げを可能にし、宇宙にデータセンターを商業化できると仮定している。 > 私たちのダウンサイドシナリオでは、軌道上のデータセンターは機能しないか、地上のものに対して何の利点も提供しない。会社はこのことを確認するために数百億ドルを投資したので、2028年頃にはこのプロジェクトを見切るだろうと推測している。まるでテスラが小型車工場を複数建設する計画を撤回したように。

└

軌道上のデータセンターの話は本当に奇妙だ。何らかの大規模な技術的突破がない限り、軌道上のデータセンターの物理的な理屈は成り立たない。ソーラーパネル、ラジエーター、コンピュータ、構造物を含む単一のデータセンターのナプキン計算は、約6500トンになる。スターシップが1回の打ち上げで100-150トンを軌道に運べるとしたら、たった1つの軌道上のデータセンターに対して40-65回の打ち上げが必要になる。

└

私たちのダウンサイドシナリオでは、軌道上のデータセンターは機能しないか、地上のものに対して何の利点も提供しない。技術的には、彼らは機能するのだろうか？問題にお金をたくさん投じれば、機能しない理由はない。GPUを積んだラックをコンテナに詰めて、外にソーラーパネルを取り付け、ドアにスターリンクを結束バンドで固定する。熱の問題を除けば。宇宙は寒くない、むしろ巨大な魔法瓶みたいで、完全に日光の下に駐車しなければならない。地球全体を生かす熱を供給しているのは、名高い日光だけだから。ラジエーターの設置には運が必要だ。でも経済的には？可能性はゼロ。宇宙に行くのは高すぎるし、必要な補助システムも多すぎる。メンテナンスもできないし、打ち上げのためのペイロードの準備とAIハードウェアの新しい開発の進行速度を考えると、打ち上げ当日に時代遅れか、完全に古くなっている可能性が高い。メディアが言うように土地が不足しているわけではない。同じソーラーパネルは地上でも機能する。データセンターは水を大量に使ったり、電力網を不安定にする必要はない。同じお金で地上の問題を解決する方が、すべての指標で良い結果が出るだろう。もちろん、彼らは機能しない。そう考えること自体が馬鹿げている。

└

彼が2017年に火星に到達した時、会社の評価はどうなると予測してるの？

私たちはSpaceXのIPOが過大評価されていると思う。まあ、みんなそう思ってるよね。実際、それが重要でないこと、株の需要に影響を与えないことが、株式市場が現実からますます危険なほど切り離されていることを示している。

└

市場は、あなたがそれを恐れているよりも長く非合理的であり続けることができる。

└

つまり、市場は財務パフォーマンスの現実から完全に切り離されているように見える。しかし、投資家の気まぐれという現実には非常に強く結びついている。あなたは会社がうまくいくことに賭けているのではなく、他の投資家が一斉に売りたくないことに賭けている。それだけだ。私が見る限り、まさにそういう仕組みになっている。現実は投資家の感情だ。そうでないべきなら、システム全体を見直す必要がある。

└

現在の株式市場が現実から「切り離されている」というのは危険な考え方だよね。むしろ「歴史的な評価基準から外れている」という表現の方が理にかなってる。株式市場は現実そのものだから、毎日人々はそこで本物のお金を稼いだり失ったりしてる。歴史的な評価基準が妥当だという意見もあるし、それから逸脱するのが「危険」だというのも分かるけど、実際には株式市場が歴史に従って動かなきゃいけないという法律はないんだよね。個人的には今の動きには大きなリスクがあると思うけど、株式市場の役割が今とは違うのも否定できない。資金調達や流動性の提供、価格発見、リスク管理、資産形成だけじゃなくて、多くの一般の人にとってはカジノ（エンタメ）や表現の場（企業や政治家、世界への不満を表す手段）でもあるからね。

└

それが重要でないし、株式の需要に影響を与えないという事実は、株式市場が現実からますます危険に乖離していることを示している。この需要の一因は、QQQのようなインデックス追跡ファンドが大量の株を買わざるを得ないからだよね。さらに、大型株を追跡するインデックス非追跡ファンドも買わなきゃいけない。例えば、バンガードの大型株ファンドは数兆ドルを管理している。それだけで数百億ドル分の買い注文が出ることになる。

そして、目論見書にはこう明記されている。「マスク氏は、株主の承認を必要とする事項の結果をコントロールできる。」マスク氏はクラスBのスーパー投票株（1株につき10票）を通じて85%以上の投票権を持っている。公的投資家は合わせて15%しか持っていない。マスクがコントロールすること：- CEOの解任 = 彼の同意が必要。彼が会社を潰しても解雇できない - 自分のビジネスにする。SpaceXがロケット契約を得たら？マスクは「テスラでやる」と言える - 85%の投票権は永遠に。期限なし、時間制限なし、永久的なコントロール - 取締役選挙。信頼できる取締役を選ぶ権限はない。

└

募集要項は読んでないけど、彼が亡くなった時に「株主の承認が必要な事柄の結果を制御する」部分がどの程度引き継がれるのか気になるな。それってクラスBのスーパー投票株と一緒に引き継がれるの？もしそうなら、彼の株を複数の人が相続した場合、どうなるんだろう？ガバナンス構造については、これ[1]を読む価値があるよ…「会社は株主が訴える権利を大幅に制限している。SpaceXの定款には、株主が「取り消し不能かつ無条件に」陪審裁判を追求する権利を放棄することが明記されている。株主は、会社やその取締役、役員、支配株主、IPOに関連する銀行に対して集団訴訟を起こすことも禁止される。代わりに、株主は強制仲裁に従うことになり、これはアメリカでは長い間違法だった。証券取引委員会はその立場を覆し、企業が強制仲裁ポリシーを採用することを許可した。」…ペンシルベニアで彼がいくら使ったかは覚えてないけど、まあ、使ったお金は無駄じゃなかったかもしれないね。[1] https://www.reuters.com/sustainability/boards-policy-regulat...

└

これはかなり大きな問題だと思う。もしSpaceXが成功したら、彼は配当を出すのか、それとも火星へのミッションに全てを使って大損するのか、そんな感じになるのかな？

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